近期， 預告顯示，公司2024年全年歸母淨利潤預計僅為3807萬元至5150萬元，同比暴跌78.11%-83.82%；扣非淨利潤縮水至2102萬元-2844萬元，降幅達84.15%-88.28%。 更令市場嘩然的是，這家“酒類流通第一股”在第四季度單季虧損1.2億元的背景下，竟于年中突擊分紅4.9億元，占前三季度淨利潤的292%。實控人吳向東家族通過持股63.47%獨得約3.1億元，而同期公司存貨攀升至34.63億元的曆史高位，短期債務激增至19億元，現金短債比跌至0.46的警戒線。 在白酒行業深度調整的當下，華緻酒行的危機不僅是經營困局的爆發，更是一場資本套利與行業變革交織的複雜叙事。 華緻酒行的崛起，與其綁定茅台、 然而，這一模式在2024年迎來緻命轉折。白酒市場的“價格倒挂”現象愈演愈烈——茅台、五糧液等酒企為保利潤持續提高出廠價，但終端零售價受消費降級沖擊不升反降。以53度飛天茅台為例，其2024年出廠價上漲至1169元/瓶，終端零售價卻從3000元高位回落至2600元，渠道商利潤空間被壓縮至不足5%，名酒代理商已成“夾心層”。 酒業分析師李清指出，“上遊掌握定價權，下遊追求性價比，中間商的角色正在失去價值。” 利潤縮水的背後，是存貨高企與現金流的“死亡螺旋”。截至2024年三季度末，華緻酒行存貨金額達34.63億元，同比增長19.8%，存貨周轉天數從90天拉長至180天。與之形成鮮明對比的是，合同負債（客戶預付款）同比暴跌66.4%，僅剩1.39億元，經銷商拿貨意願降至冰點。 更嚴峻的是現金流惡化。2024年前三季度，公司經營性現金流淨額為-3.93億元，同比驟降200.96%，而短期債務激增至19億元，貨币資金僅剩8.75億元。某投行人士直言：“按照當前消耗速度，華緻酒行的現金流撐不過2025年第二季度。” 與此同時，更深層的結構性矛盾浮出水面。華緻酒行的商業模式高度依賴“壓貨返利”——通過向經銷商壓貨換取短期收入，但這一模式在經濟下行周期中加速反噬。2024年，公司應收賬款周轉天數從45天延長至72天，經銷商回款能力持續惡化。 與此同時，酒企直銷比例提升進一步擠壓渠道利潤：茅台直銷收入占比從2019年的8%飙升至2024年的48%，五糧液則通過“雲店”系統直連消費者，傳統代理商逐漸淪為庫存“蓄水池”。 當存貨積壓與現金流枯竭形成惡性循環，華緻酒行的經營困境已無法掩蓋。然而，令人費解的是，在财報數據亮起紅燈的同時，公司管理層卻選擇了一條更具争議的路徑——大額分紅。 在業績持續下滑的背景下，華緻酒行的資本操作顯得異常激進。 2024年7月和11月，公司先後實施兩次現金分紅，總額達4.9億元，占前三季度淨利潤的292%。耐人尋味的是，分紅時點恰好趕在四季度虧損曝光前。第一次分紅于半年報發布前實施，第二次則在三季報發布後迅速落地。 彼時公司現金流已岌岌可危：2024年6月末貨币資金10.09億元，短期債務14.27億元；至9月末，現金縮水至8.75億元，債務卻增至19億元。華緻酒行聲稱分紅是為“響應資本市場高質量發展号召”，但其過往六年累計分紅僅4.5億元，2024年單年分紅額竟超過曆史總和。 這一操作的直接受益者是實控人吳向東家族。通過控股平台持股63.47%，其獨自分得約3.1億元。而市場質疑聲随之而來：“這已不是常規分紅，而是變相抽逃資金。”更值得警惕的是，2024年9月，華緻酒行以“優化資金結構”為由申請了15億元授信額度，被質疑為“借新還舊”的财務遊戲。 突擊分紅背後，或許隐藏着吳向東對行業前景的悲觀預期。在白酒渠道變革的浪潮下，傳統經銷商的生存空間正被加速擠壓。 資本套利路徑的深層邏輯逐漸清晰。吳向東自2019年起通過華緻酒行IPO、旗下珍酒李渡（HK06979）港股上市等資本運作累計套現超30億元，而華緻酒行近三年研發投入僅占營收0.3%，遠低于行業1.5%的平均水平。 這種“重分紅輕投入”的策略，使得公司在新零售轉型中步步落後。對比酒類電商平台1919（NEEQ：830993）同期研發投入占比2.1%、數字化用戶突破2000萬的數據，華緻酒行的戰略短視暴露無遺。 分紅的喧嚣背後，華緻酒行的戰略轉型卻顯得蒼白無力。當資本套利的狂歡逐漸退潮，行業變革的巨浪已撲面而來。 華緻酒行的困境，本質上是白酒行業渠道變革的縮影。 2023年，茅台直銷收入同比增長36%，占比突破45%；五糧液直銷收入達304.6億元，占比40.3%。（2024年直銷數據暫未公開）頭部酒企通過自營電商、直營店和定制酒業務，逐步收回渠道控制權。“直銷模式下，酒企每瓶酒的利潤可增加30%，傳統經銷商的價值鍊被徹底重構。”酒業專家王強分析稱，“華緻酒行若不能跳出‘搬運工’角色，隻會進一步邊緣化。” 與此同時，華緻酒行的轉型戰略也陷入“口号化”泥潭。公司提出的“連鎖門店3.0”計劃宣稱要打造“酒類體驗中心”，但實際執行中仍以鋪貨為核心。2024年新開門店單店平均庫存從500萬元增至800萬元，坪效卻下降15%至1.2萬元/平方米。 主推的荷花酒系列更顯頹勢：2023年銷售額同比暴跌41%，庫存周轉天數高達270天，遠高于行業120天的平均水平。數字化建設方面，公司宣稱投入的“智慧供應鍊系統”仍停留在訂單跟蹤層面，而競争對手酒仙網（NEEQ：833919）已實現C2M定制、動态庫存調配等深度應用。 此外，消費趨勢的颠覆性變化加劇危機。艾媒咨詢數據顯示，2024年Z世代白酒消費者中，58.7%通過直播電商購買，僅12%選擇傳統煙酒店渠道。而華緻酒行線上渠道收入占比不足15%，直播帶貨場均銷售額不足百萬元，同期1919抖音旗艦店單場GMV超5000萬元。 更嚴峻的是，年輕消費者對“品牌故事”的訴求正在瓦解名酒溢價。華緻酒行主推的“名酒保真”賣點，在市場監管總局2024年抽查中反而曝出3批次産品溯源信息不全的問題。 毋庸置疑的是，渠道商的生存法則正在被改寫。而成功轉型者如 華緻酒行如果不能在構建自有品牌矩陣、打造差異化服務體驗、重建數字化能力等方面破局，恐将步銀基後塵。 當戰略轉型淪為口号，資本套利成為救命稻草，華緻酒行的命運已與行業變革的洪流緊密捆綁。

（作者為中國人民大學文學院教授）

【注：本文系教育部人文社會科學研究一般項目“乾嘉筆記叙錄與整理研究”（項目編号：19YJA751039）階段性成果】

責編/韓拓 美編/陳寶梁

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